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清潭君
今天的专题没有标题党，因为讲的是核医学，而且真的是核弹式药物。
我们用简单的量化指标筛选出了这个被很多人忽略的医药黑马，下面要探讨的问题是：基本面如何？
1
何为核医学？
开始正题之前，先科普一下核医学与核药，简单来说就是用带有放射性核物质的药物进行诊断和治疗，属于精准医疗领域的一种前沿技术。
诊断：先给患者注射含有核放射物质的特殊诊断药物，再用对应的CT机器[PET（/CT）]扫描，就能精确定位肿瘤位置，实现精准诊断；
治疗：用带有核放射物质的治疗药物对已经被定位的肿瘤细胞进行“精确轰炸”，实现精准治疗。
目前专用的PET-CT机器只能从国外进口，国内药企主攻诊断和治疗用的核药（含有放射元素的药物）。
核药的规模方面：全球核药市场规模约140亿美元，预计将达到280亿美元，年复合增长12.3%。国内市场年复合增速约18.6%，预计将达到90亿元，增速远高于全球平均。
（图：国内核素药物市场情况；来源：国盛证券）
渗透率上，美国核药诊疗渗透率大约为7%，而同期中国只有0.19%左右，国内核药渗透率还有很大提升空间。
关键是在这个新兴领域国内市场已实现整合，目前是双寡头格局——龙头中国同辐（港股）市场份额40.4%，东诚药业原先是个做原料药的，通过一系列并购切入市场，目前市占率21.6%，属于国内第二、A股第一的核药龙头。
（图：中国显像诊断及治疗市场格局；来源：国联证券）
2
并购来的核药，是利润主要来源
从上半年的数据看，东诚药业核药和原料药收入为主要部分，且占比不相上下。
（图：上半年营收结构；来源：西南证券）
不过从利润来源看，核药却贡献了大部分毛利，毛利率在80%-92%之间，这也是东诚疯狂并购，切入核药领域的原因。
（图：上半年毛利结构；来源：西南证券）
所以我们从东诚并购的三个医药子公司看看相应产品前景如何。
1） 东诚云克——云克注射液
专治风湿，这个单品收入接近3.8亿，行业第四，用药人数位居行业第一位，竞争力较强。
2）东诚安迪科——正电子药物18F—FDG
这是个重磅产品，用以配合专用PET-CT诊断、定位肿瘤位置，但是价格较贵，做一次CT费用上万。
这个药的前景要看两个方面：
一是PET-CT机器的增长。之前国内对这种机器进口有严格限制，4月政策放开，采购审批门槛大幅降低。根据WHO建议100万人口/PET-CT，我国需要1400台左右，而国内仅有377台PET-CT，未来还有1000台缺口，配套的核药18F—FDG也会有巨大空间。
（图：PET/CT国内配置台数；来源：国盛证券）
二看核药房布局。由于核药里的放射元素半衰期（保质期）很短，必须生产出来及时配送，所以需要把核药房（生产车间）广泛布局，每个核药房都需要严格药品和环保许可，且投资很大，这也是核药的进入壁垒。截止上半年，东诚已拥有18张许可证书，预计年内还有6 张，照这个进度，明后年就可以覆盖国内市场。
从现在来，收购安迪科切入核诊断药市场是一个正确的战略，并且后期成长空间仍很大。
3）东诚欣科——尿素碳与碳胶囊
主要用于幽门螺旋杆菌（能引起胃病和胃癌）感染的诊断，我国幽门螺旋杆菌感染率超过30%，达到4亿人口，如果按照10%的诊断率，大约4000万人次，终端市场规模大约40亿元。只可惜东诚收购的欣科只做代加工，竞争力不强。
总结来说，东诚并购的三大核药板块前景都不错，行业壁垒也很高，但上述对标药品排行第一的仍是中国同福，未来竞争点也是中国同福而非新进入者。目前看行业刚处于起步期，不太可能产生恶性竞争，两家龙头也有望做大蛋糕，暂时不用担心竞争态势恶化。
此外，东诚的原料药产品是肝素，由于主要从猪小肠中提取，且猪小肠采购成本占总成本超过90%，生猪涨价行情也推动肝素涨价行情，近期股价上涨也有炒作涨价的短线资金推动。
（图：肝素需求增加但生猪出栏减少；来源：国联证券）
3
目前的股价接近合理估值
根据三季报，1-9月营收21.75亿(+33.38%)，归母净利2.79 亿元（+43.98%），扣非归母净利2.93亿（+44.56%），并购切入核药市场的效果不错。
在建工程相对底也大幅增长，印证核药房和原料药产能扩张仍在继续。
（图：东诚在建工程及商誉变化；来源：公司公告）
那到底这个业绩、这个潜力，现在的股价高不高？
由于东诚的结构为母公司投资控股型，子公司都为相对独立的业务单元，毛利的主要来源——上述三个子公司按照历史增速，假设东诚云克收入与净利三年复合增速25%，东诚安迪科受益PET-CT装机量大增、核药房扩张，三年复合增速40-45%；东诚欣代工业务15%复合增长，肝素等板块保持目前增速，、总市值大概分别为138、181亿元，按目前的市值，短期有见顶压力，但到仍有超过30%的成长空间。
4
并购药企的通病
当然，这只是乐观情况，中间还有很多不确定因素。而且东诚的核药业务都是通过并购取得，起初市场并不看好，重组复牌后直接跌停伺候。
（图：东诚药业复牌股价；日K线，前复权）
原因就是收购的重磅核药安迪科溢价了将近5倍。
（图：收购安迪科净值及作价；来源：公司公告）
根据业绩承诺，安迪科—归母净利润分别不低于7800万、9500万、11750万元。今年是最后一年，万一承诺期过了，安迪科上演变脸戏码，多出来十几亿的商誉一旦减值，净利只有不到3个亿的东诚的小身板可能承受不了。
这也是外延扩张的医药股的通病：不崩则已，一崩惊人，炒医药股就是刺激。
总结一下，短期内的启动是价值看好和短线涨价共同驱动，所以结论就十二个字：空间无虞，静待回调，不宜长线。
—— End ——
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